Seðlabanki

Greinargerð um verðbólgumarkmið og breytta gengisstefnu

Í aðdraganda ákvörðunar um að taka upp nýja hætti við stjórn peningamála og í tengslum við undirbúning yfirlýsingar ríkisstjórnarinnar og Seðlabanka Íslands 27. mars 2001 var m.a. tekin saman eftirfarandi greinargerð til nánari skýringar á því sem felst í hinni nýju tilhögun.

Greinargerð um verðbólgumarkmið og breytta gengisstefnu

Ríkisstjórn Íslands og Seðlabanki Íslands hafa ákveðið að gera breytingar á fyrirkomulagi stjórnar peningamála hér á landi sem taka gildi frá og með 28. mars 2001. Meginatriði þessara breytinga felast í því að 2½% verðbólgumarkmið verður meginviðmið peningastefnunnar og að vikmörk gengisstefnunnar eru afnumin. Sett eru þolmörk á verðbólguna sem nema 1½% í hvora átt, en efri mörkin verða víðari fyrstu tvö árin. Samfara þessum breytingum veitir ríkisstjórnin Seðlabankanum fullt svigrúm til að beita tækjum sínum til að ná verðbólgumarkmiðinu og lýsir því yfir að hún hyggist leggja fram frumvarp til laga um Seðlabanka Íslands sem mun lögfesta þessar ákvarðanir. Sjá nánar yfirlýsingu ríkisstjórnarinnar og Seðlabankans um þetta efni. Hér á eftir eru þessar breytingar útskýrðar frekar.

Meginmarkmið peningastefnunnar
Með því að gera verðstöðugleika formlega að meginmarkmiði stjórnar peningamála er formfestur sá skilningur að meginverkefni Seðlabankans sé að stuðla að stöðugu verðlagi. Verðbólga er til langs tíma peningalegt fyrirbæri og því er rökrétt að endanlegt markmið peningastefnunnar sé stöðugt verðlag.

Með því að taka upp formlegt verðbólgumarkmið sem kjölfestu peningastefnunnar er stefnt að því að formfesta verðstöðugleika sem meginmarkmið peningastefnunnar. Markmið breytinganna er einnig að tryggja opnari og skilvirkari stjórn peningamála sem stuðla á að efnahagslegum langtímastöðugleika og aukinni hagsæld til frambúðar.

Æ fleiri ríki hafa á undanförnum árum tekið upp formlegt verðbólgumarkmið. Meðal iðnríkja hafa Ástralía, Bretland, Kanada, Nýja Sjáland, Sviss og Svíþjóð tekið upp formlegt verðbólgumarkmið. (Noregur bættist í hópinn í dag 29. mars 2001.) Meðal annarra ríkja má nefna Brasilíu, Chíle, Ísrael, Pólland, Suður-Afríka, Tékkland og Tæland. Umræða um upptöku formlegs verðbólgumarkmiðs er einnig komin langt í mörgum öðrum löndum. Með nokkrum rökum má einnig segja að bandaríski seðlabankinn og Seðlabanki Evrópu fylgi slíkri stefnu þó peningastefna þeirra beri einnig önnur einkenni.

Í samræmi við lög seðlabanka í nágrannaríkjunum, þ.á m. í ríkjum með formlegt verðbólgumarkmið, er einnig gert ráð fyrir því að Seðlabankinn tryggi fjármálalegan stöðugleika og framgang meginmarkmiða efnahagsstefnu ríkisstjórnarinnar að svo miklu leyti sem bankinn telur það ekki ganga gegn meginmarkmiði sínu um verðstöðugleika.

Verðbólgumarkmið Seðlabankans
Verðbólgumarkmið Seðlabankans gerir ráð fyrir því að 2½% árleg verðbólga geti samrýmst langtímamarkmiðinu um stöðugt verðlag. Meðal iðnríkja er algengast að setja verðbólgumarkmiðið við 2%. Bretland hefur þó valið þá leið að miða við 2½% og sum önnur ríki, eins og Brasilía og Suður-Afríka, hafa jafnvel miðað við meiri verðbólgu. Í ljósi þess að Bretland er helsta viðskiptaland Íslands og verðbólga í helstu viðskiptalöndum landsins er að meðaltali um 2½%, þykir rétt að verðstöðugleiki verði skilgreindur sem 2½% verðbólga.

Með þessum breytingum hættir Seðlabankinn að nota gengi krónunnar sem millimarkmið og akkeri peningastefnunnar. Þess í stað fær endanlegt markmið stjórnar peningamála meira vægi og verður framkvæmd peningastefnunnar í raun þannig að verðbólguspá bankans tekur hlutverk millimarkmiðs stefnunnar.

Peningastefnan virkar þá þannig í raun að Seðlabankinn gerir verðbólguspá miðað við óbreytta stefnu í peningamálum. Sé spáð verðbólga (t.d. til næstu tveggja ára) utan marka verðbólgumarkmiðsins ber bankanum að bregðast við með aðgerðum í peningamálum.

Sjálfstæði Seðlabankans
Til að tryggja trúverðugleika verðbólgumarkmiðs Seðlabankans þarf bankinn að hafa fullt sjálfstæði til að beita tækjum sínum til að vinna að því markmiði. Þannig verður aðilum á fjármála-, vöru- og vinnumarkaði fullkomlega ljóst að bankinn hafi fullt svigrúm til að ná verðbólgumarkmiði sínu.

Rannsóknarniðurstöður og reynsla margra ríkja benda til þess að betri árangri megi að jafnaði ná í stjórn peningamála ef ákvarðanir í peningamálum eru teknar af sjálfstæðum seðlabanka sem ekki er undir þrýstingi pólitískra valdhafa. Í ljósi þessa hefur fjöldi ríkja á síðustu tíu árum aukið sjálfstæði seðlabanka sinna verulega.

Aukið sjálfstæði Seðlabankans er í fyrstu staðfest með sameiginlegri yfirlýsingu ríkisstjórnar og Seðlabanka. Breytingar á lögum bankans sem lúta að sjálfstæði hans eru síðan ráðgerðar svo fljótt sem auðið er. Þetta er í meginatriðum samskonar atburðarrás og í mörgum ríkjum sem tekið hafa upp verðbólgumarkmið, eins og t.d. Bretland og Svíþjóð.

Viðmiðunarvísitala
Verðbólgumarkmið Seðlabankans miðast við 12 mánaða breytingu vísitölu neysluverðs sem mæld er af Hagstofu Íslands. Mörg ríki, t.d. Kanada, Bretland og Tékkland, hafa kosið að miða verðbólgumarkmiðið formlega við einhverskonar mælikvarða á undirliggjandi verðbólgu, þ.e.a.s. vísitölu neysluverðs að undanskildum ýmsum sveiflukenndum liðum eða þáttum sem ekki er talið heppilegt að hafi áhrif á peningastefnuna. Í þeim löndum þar sem stefnan miðast formlega við vísitölu neysluverðs er einnig höfð hliðsjón af mælikvörðum á undirliggjandi verðbólgu við ákvörðun peningastefnunnar.

Vísitala neysluverðs hefur þann kost að vera vel þekkt, hún á sér langa sögu, er mæld tímanlega og er aldrei endurskoðuð. Hún er því auðskiljanleg almenningi og nýtur trausts. Ókosturinn við að nota hana svo sem hér er ráðgert er hins vegar sá að hún inniheldur ýmsa þætti sem eru utan áhrifasviðs peningastefnunnar og hafa einungis tímabundin áhrif á verðbólgu. Þar má t.d. nefna verð sem eru háð opinberum ákvörðunum, óbeina skatta, viðskiptakjarasveiflur og niðurgreiðslur. Þessir þættir eru því oft undanskildir við mat á undirliggjandi verðbólgu sem notast við útfærslu peningastefnunnar.

Í sumum löndum hefur vaxtakostnaður húsnæðislána bein áhrif á húsnæðislið vísitölunnar þannig að áhrif vaxtahækkana mælast sem tímabundin hækkun vísitölu neysluverðs. Þar sem þessi aðferð við mat á húsnæðiskostnaði er notuð eru þessi vaxtaáhrif því oft einnig undanskilin við útreikning á undirliggjandi verðbólgu.

Þar sem vísitala neysluverðs nýtur trausts og er vel þekkt meðal almennings þykir rétt að miða verðbólgumarkmiðið hér á landi við þá vísitölu. Einnig skiptir máli að verðtrygging fjárskuldbindinga miðast við þessa vísitölu og því yrði erfitt að færa rök fyrir því að miða peningastefnuna við aðra vísitölu. Þar að auki má nefna að ofangreint vandamál við mat á húsnæðislið vísitölunnar á ekki við hér á landi.

Seðlabankinn mun eigi að síður fara þess á leit við Hagstofu Íslands að hún reikni út eina eða fleiri vísitölur sem nota má til að meta undirliggjandi verðlagsþróun. Seðlabankinn mun hafa hliðsjón af slíkum vísitölum við mat á stöðu verðlagsmála og framkvæmd peningastefnunnar.
 
Þegar reynsla er fengin af mælikvörðum undirliggjandi verðlags kann að vera ástæða til að taka meira mið af þeim við mótun peningastefnunnar.

Þolmörk verðbólgumarkmiðsins
Þótt að jafnaði sé stefnt að 2½% árlegri verðbólgu hefur peningastefnan ákveðið svigrúm, þar sem óraunhæft er að gera ráð fyrir að Seðlabankinn hafi svo fullkomna stjórn á verðbólgu að hann geti öllum stundum haldið henni í 2½%. Því er gert ráð fyrir ±1½% þolmörkum fyrir verðbólgumarkmiðið, þ.e. verðbólgu milli 1-4%. Þolmörkin gefa einnig færi á því að leyfa skammlíf frávik frá verðbólgumarkmiðinu sem gæti verið heppilegt við vissar aðstæður. T.d. getur verið réttlætanlegt að hleypa áhrifum skammvinnra framboðsskella tímabundið út í verðlag til að koma í veg fyrir óþarflega miklar sveiflur í hagvexti og atvinnu. Þau gefa Seðlabankanum einnig svigrúm til að vinna að því að jafna sveiflur í hagvexti og atvinnu að svo miklu leyti sem hann telur það ekki ógna meginmarkmiði peningastefnunnar um verðstöðugleika.

Í öðrum iðnríkjum eru þessi þolmörk yfirleitt þrengri, að jafnaði ±1%. Rökin fyrir því að leyfa víðari þolmörk hér á landi eru þrenns konar. Í fyrsta lagi er Ísland lítið opið hagkerfi þar sem sveiflur í viðskiptakjörum geta haft töluverð skammtímaáhrif á verðlag. Þar sem efnahagsbúskapur Íslands er nokkuð sveiflukenndur gæti verið erfitt og jafnvel óæskilegt fyrir Seðlabankann að reyna að bregðast við öllum sveiflum í verðlagi sem stafa t.d. af utanaðkomandi sveiflum í viðskiptakjörum. Slík viðbrögð gætu haft í för með sér óþarflega mikinn kostnað í formi minni hagvaxtar og atvinnu. Í öðru lagi miðast verðbólgumarkmiðið við vísitölu neysluverðs sem inniheldur sveiflukennda liði sem Seðlabankinn hefur lítil tök á að bregðast við. Að lokum er mjög mikilvægt að reyna að lágmarka líkur á því að Seðlabankanum takist ekki að halda verðbólgu innan þolmarka strax í upphafi fyrirkomulagsins þegar verið er að byggja upp trúverðugleika þess. Gerðist það væri mikil hætta á því að trúverðugleiki tapaðist. Þegar meiri reynsla er komin á stefnuna er síður hætta á því að trúverðugleiki hennar skaðist þótt verðbólga fari tímabundið út fyrir mörkin. Því gætu skapast forsendur síðar meir til að þrengja mörkin.

Neðri þolmörk verðbólgumarkmiðsins eiga að undirstrika að Seðlabankanum er einnig í mun að koma í veg fyrir verðhjöðnun sem getur haft alvarleg áhrif á gangverk hagkerfisins. Margvísleg rök eru fyrir því að miða neðri þolmörkin við hærra verðbólgustig en sem nemur 0% verðbólgu. Rannsóknir benda til þess að vísitala neysluverðlags ofmeti með kerfisbundnum hætti raunverulegar verðbreytingar, auk þess sem svo lítil verðbólga getur dregið úr sveigjanleika vinnu- og fjármálamarkaða.

Þrátt fyrir ofangreindan sveigjanleika í verðbólgumarkmiðinu er rétt að leggja áherslu á að Seðlabankanum ber ávallt að stefna að því að verðbólga á Íslandi sé að jafnaði sem næst 2½%.

Aðlögunarferill verðbólgumarkmiðsins
Þrátt fyrir að langtímamarkmið peningastefnunnar sé sett sem 2½% árleg verðbólga er óraunhæft að gera ráð fyrir því að Seðlabankinn geti náð því markmiði strax í ljósi þess að tíminn frá peningamálaaðgerðum þar til áhrifa þeirra fer að gæta í hagkerfinu getur verið langur og breytilegur. Því getur bankinn haft tiltölulega lítil áhrif á verðbólgu þessa árs nema að svo miklu leyti sem aðgerðir hans hafa áhrif á gengi krónunnar.

Síðasta verðbólguspá Seðlabankans gerir ráð fyrir u.þ.b. 4½% verðbólgu frá upphafi til loka þessa árs og um 2,7% verðbólgu frá upphafi til loka árs 2002 sem er nokkuð meiri verðbólga en samrýmist langtímamarkmiðinu. Aðlögunarferill verðbólgumarkmiðsins gerir því ráð fyrir að bankinn skuli stefna að 2½% verðbólgu en að efri mörk stefnunnar verði víðari til að byrja með en 1½% þolmörkin sem tilgreind eru að ofan. Þannig verða efri mörkin á þessu ári 3½%, þ.e.a.s. 6% verðbólga yfir árið og 2% árið 2002, þ.e.a.s. 4½% verðbólga yfir árið. Neðri mörk verðbólgumarkmiðsins verða ávallt 1% verðbólga í samræmi við ofangreind 1½%  neðri mörk.

Slíkur aðlögunarferill þekkist víða í þeim löndum sem tekið hafa upp verðbólgumarkmið með hærri verðbólgu en talið var ásættanlegt miðað við langtímamarkmiðið um verðstöðugleika.

Gengi krónunnar
Með ofangreindum breytingum eru formleg vikmörk gengisstefnunnar afnumin. Afnám núverandi vikmarka er í raun eðlilegt framhald á þeirri þróun sem hófst árið 1995 þegar vikmörk gengisstefnunnar voru víkkuð úr ±2¼% í ±6% og síðan í ±9% snemma árs 2000.

Í afnámi vikmarkanna felst að Seðlabankinn mun ekki lengur miða peningastefnuna við að halda gengi krónunnar stöðugu. Gengi krónunnar mun því ráðast í meginatriðum á markaði án sérstakrar íhlutunar Seðlabankans.

Fyrir lítið opið hagkerfi eins og Ísland skiptir hins vegar gengi gjaldmiðils þess töluverðu máli fyrir innlenda verðlagsþróun og efnahagslífið almennt. Því mun Seðlabankinn eftir sem áður fylgjast náið með þróun gengisins og bregðast við gengisþróun að því leyti sem bankinn telur það nauðsynlegt til að ná markmiðum sínum. Hann er þó ekki lengur skuldbundinn til að halda gengi krónunnar innan ákveðinna marka.

Seðlabankinn mun áfram hafa svigrúm til að grípa beint inn í þróun gjaldeyrismarkaðarins með kaupum og sölu gjaldeyris telji hann það nauðsynlegt til að stuðla að framgangi verðbólgumarkmiðsins eða ef hann telur að gengissveiflur ógni fjármálalegum stöðugleika.

Gagnsæi peningastefnunnar og reikningsskil Seðlabankans
Gagnsæi peningastefnu stuðlar að betri árangri í stjórn peningamála. Til að tryggja að stefnan sé nægilega gagnsæ mun Seðlabankinn með reglubundnum og greinargóðum hætti skýra þau sjónarmið sem liggja að baki ákvörðunum hans. Þannig er almenningi, fyrirtækjum og stjórnvöldum auðveldað að meta aðgerðir og árangur bankans sem draga ætti úr óvissu í ákvarðanatöku þeirra.

Gagnsæ peningastefna veitir Seðlabankanum jafnframt aðhald og gerir honum erfiðara að víkja frá settum markmiðum þar sem það hefði skjótari og alvarlegri áhrif á trúverðugleika hans en ella.

Til að stuðla enn frekar að auknu gagnsæi peningastefnunnar og styrkja reikningsskil Seðlabankans mun bankinn þurfa að senda ríkisstjórn greinargerð, sem jafnframt yrði gerð opinber, í hvert skipti sem verðbólga fer út fyrir þolmörk verðbólgumarkmiðsins. Þar kæmi fram hver ástæða frávikanna er að mati bankans, hvernig bankinn hyggst bregðast við frávikunum og hve langan tíma hann telur það taka að ná verðbólgumarkmiðinu að nýju.

Seðlabankinn mun í ritum sínum gera grein fyrir því hvernig til hefur tekist við að ná verðbólgumarkmiðinu. Jafnframt mun bankastjórn Seðlabankans gera ráðherra, ríkisstjórn og nefndum Alþingis grein fyrir stefnu bankans í peningamálum og mati hans á stöðu og horfum í efnahagsmálum.
 
Verðbólguspár og þekking á miðlunarferlinu
Mikilvægur þáttur í gagnsæi peningastefnunnar er að Seðlabankinn birti þær verðbólguspár opinberlega sem liggja að baki ákvörðunum hans í peningamálum. Undanfarin ár hefur bankinn birt verðbólguspá ársfjórðungslega og sl. ár hefur sú spá verið tvö ár fram í tímann og birst í ársfjórðungsriti bankans, Peningamálum. Bankinn mun reyna að bæta spágetu sína, þ.m.t. við skilyrði sveigjanlegs gengis. Jafnframt mun hann efla mat sitt á helstu áhættuþáttum tengdum spánni.

Alþjóðlegar rannsóknir benda til þess að lengd miðlunarferils peningastefnunnar geti verið frá einu til tveggja ára. Bankinn mun efla rannsóknir sínar á miðlunarferlinum hér á landi svo að hann hafi eins góð tök og kostur er á að meta áhrif aðgerða sinna.

Nánari upplýsingar veita Birgir Ísl. Gunnarsson formaður bankastjórnar Seðlabanka Íslands og Már Guðmundsson aðalhagfræðingur bankans í síma 569-9605.

Nr. 16/2001
29. mars 2001